양호한 3Q24 실적 & 기대되는 '26년
| Contents
1. 3Q24 주요내용
2. 수주 및 운임
3. 선대 현황
4. 결론 : 드릴쉽에 주목
1. 3Q24 주요내용
1) 운영수익(매출)
발라리스의 매출은 플로터, 잭업, 기타 부문으로 구성됩니다. 이번 분기의 매출 비중이 각각 6:3:1 정도 되는데, 플로터 부문 전체의 매출 성장 속도가 QoQ로 느려지는 게 보입니다만 플로터의 하위 부문인 드릴쉽은 여전히 양호한 성장률을 이어가고 있습니다.
플로터 부문은 다시 1) 드릴쉽과 2) 반잠수식으로 구분되는데, 드릴쉽 같은 경우 재가동된 VALARIS DS-7('13년 인도)의 계약이 2Q24부터 시작되어 이번 3분기 영업일 내내 운영이 지속되면서 매출 성장에 기여했습니다. 반면 반잠수식 같은 경우 VALARIS DPS-5('12년 인도)의 낮은 가동률 등으로 인해 매출이 후퇴하였습니다.
참고로 발라리스의 반잠수식 장비는 총 5대로, 3대는 활성화, 2대는 비활성화(stacked) 상태입니다. 활성화된 반잠수식 장비 3대 중에 1대가 노는 날이 많았으니 매출이 꽤 많이 꺾인 것입니다. 결과적으로 플로터 부문 전체의 QoQ 매출 성장률은 1%에 그쳐 전 분기 성장률 18% 대비 17%P 감소했습니다. 시장이 플로터 시장의 성장 지속성에 의구심을 가지고 있으나 동사의 실적을 보면 문제는 반잠수식 쪽에 국한된 것으로 보입니다.
잭업 부문은 1) HD Harsh Environment, 2) HD & SD Modern, 3) SD Legacy 로 구분됩니다. HD(Heavy Duty)는 고강도 작업이 가능한 장비로, 상당한 수준의 내구성을 갖추고 있습니다. SD(Standard Duty)는 HD 정도 내구성까지는 필요없는 경우 사용하는 일반적인 장비를 의미합니다. 1) > 2) > 3) 순서로 일 평균 운임이 비싸집니다. 이번 분기에는 HD Harsh Environment 잭업 장비 VALARIS 247의 가동률 증가로 해당 부문의 매출이 QoQ 증가했는데, 같은 유형의 장비인 VALARIS 249의 다리를 수리하느라 가동 중단이 있었음에도 불구하고 성장을 이어나갔다는 점이 인상적입니다. 나머지 유형의 장비는 매출이 소폭 감소하거나 그대로인데, 전체로 보면 성장을 이어가고 있습니다.
기타 부문은 비중이 미미하여 생략하겠습니다. 각 부문의 매출 구분에 Reimbursable and Other Revenues 라는 항목이 있는데, 이는 고객이 시추 작업 중 발생하는 장비 교체, 추가 자재 구매, 추가 인력파견 비용을 추가 지불한 것을 매출로 잡은 것입니다. 시추장비 임대라는 본연의 사업 성과와 구분하기 위해 별도 표기한 것으로 보입니다.
2) 운영비용(매출원가+판관비)
운영비용은 시추비용, 감가상각비, 판관비로 구성됩니다. 이번 분기 시추비용 증가는 VALARIS 247의 이동비용(mobilization expense) 증가와 VALARIS DS-7의 시추비용 발생에 기인한 것입니다. VALARIS 247은 영국에서 호주 앞바다로 이동하여 작업을 시작했습니다. 참고로 이동비용이란 장비와 인력을 작업 장소로 이동 및 배치하는데 들어가는 비용을 의미하며, 회계적으로는 일회성 비용으로 인식하는 게 아니라 작업기간에 걸쳐 비용을 배분하는 방식으로 인식합니다.(그래서 amortized mobilization expense 라는 표현이 나옵니다)
3) 영업이익
운영비용과 영업이익 사이에는 ARO 관련 손익 지분(Equity in Earnings(Losses) of ARO)이 끼어있습니다. ARO는 발라리스와 아람코가 50:50 비율로 지분 출자하여 만든 잭업 중심의 시추회사 입니다. 사우디아라비아에서 활동하는 잭업 장비를 임대하는 회사라고 보면 되는데, 이번 분기는 일부 손실이 발생했네요. ARO가 양사에 수익을 배분하는 과정은 복잡하기 짝이 없는데, 이를 분석할 때의 수고 대비 동사 손익 영향도가 크지 않아 생략하겠습니다.
갑자기 ARO 손익 지분 얘길 꺼낸 것은, 이번 분기 영업이익이 요거만 제외하면 QoQ로도 성장했다는 얘길 하고 싶어서 입니다. 물론 이익이 증가하는 속도는 확연히 둔화되었지만 꺾이지는 않았습니다. OPM은 14.8%로 지난 분기 17.8% 대비 수익성이 일부 훼손되었으나, ARO 손익 지분을 제외하고 계산해보면 18.5%(= (영업이익 94.9 + ARO 손실 지분 23.8) / 매출액 643.1)가 나옵니다. 본업의 수익성에는 문제가 없다는 의미입니다.
4) 조정 EBITDA
전체 EBITDA는 QoQ 소폭 증가했고, 플로터 부문의 드릴쉽의 EBITDA 상승폭이 인상적입니다. 상승률로 봐도 QoQ 43.7% 증가했군요. 나머지는 전부 QoQ 감소했습니다. 드릴쉽이 전체 수익을 책임진 셈이니 드릴쉽 비중이 높은 시추선사는 실적이 잘 나올 것으로 보입니다. 반잠수식 장비는 매출 쪽에서 언급했듯이 활성화된 반잠수식 장비 3대 중에 1대가 노는 날이 많았으므로 수익은 줄어든 반면 고정비 부담은 늘어나서 수익성이 망가진 것으로 보입니다. 동사에 국한된 특수 상황인지, 아니면 전체 시장에서 반잠수식 장비 수요가 감소한 것인지는 타사의 실적을 들여다봐야 결론 지을 수 있을 것 같습니다.
5) FCF(Free Cash Flow)
동사의 FCF는 분기별 변동성이 큰데, 이번 분기의 경우는 111백만달러 입니다. 현금흐름표에 FCF가 따로 기재되어있지 않은데 투자현금흐름이 사실상 CAPEX와 동일한 관계로 영업현금흐름에서 투자현금흐름을 차감하면 해당 값이 나오는군요. 참고로 FCF = 영업현금흐름 - CAPEX 입니다.
6) 기타사항
3Q24 기간 중 1억불의 자사주 매입을 실시하였으며, 수익 효율성(revenue efficiency) 98%를 달성했습니다. 수익 효율성(revenue efficiency)이란 시추 장비의 최대 잠재 일일 매출 대비 실제 벌어들인 일일 매출의 비율을 의미합니다. 높은 게 좋긴 한데 앞으로 더 좋아질 수 있는 여지가 별로 없다고 해석할 수도 있을 것 같군요. 이상한 게 반잠수식 장비는 1대가 가동률이 떨어졌다고 하더니 수익 효율성은 100%로 표기되어있습니다. 이 부분은 아시는 분 있으시면 지식 공유 좀 부탁드리겠습니다.
2. 수주 및 운임
1) 수주잔고
수주잔고는 41억불로 전 분기 43억불 대비 2억불 감소했습니다. 모든 부문에서 수주잔고가 5~10% 가량 감소했습니다. 수주잔고를 연도별로 나누어보면 '25~26년 모두 올해 대비 잔고가 풍성한 상황입니다. 플로터 부문은 드릴쉽이 끌고 가고 있는데, '26년 잔고가 '25년보다 조금 더 많은 반면 잭업 부문은 '25년 잔고가 '26년보다 더 많습니다. 아래에서 일 평균운임에서 확인하겠지만 플로터, 잭업 모두 '24년 < '25년 < '26년 순으로 운임이 점점 증가합니다. 플로터, 잭업 모두 '25년 대비 '26년의 운임 증가율이 큰 편이라서 잭업은 '26년 잔고가 줄어든 게 아쉽군요. 신규수주로 채워주면 좋겠습니다.
2) 신규수주
플로터
엑손모빌이 6개월 동안 고정된 가격으로 드릴쉽 VALARIS DS-9을 사용할 수 있는 권리를 행사했고, 운영은 '25년 7월부터 시작된다고 합니다. 계약금액은 기재되어있지 않습니다.
잭업
1회성 신규 작업, 계약 연장 등으로 204백만 달러+알파 신규 수주가 있었습니다.
3) 일 평균운임
운임은 플로터, 잭업 모두 QoQ 로도 좋아졌고, '26년까지 매년 증가하는 구조입니다. 앞서 언급했듯이 '25년보다 '26년 운임의 증가폭이 더 높기 때문에 '26년에 대한 기대감이 많은 상황입니다. '26년 플로터 운임도 업계 호황기 시절에 도달하지 않았기 때문에 추가 상승이 가능할 것으로 보입니다.
3. 선대 현황('24년 10월 기준)
플로터 총 18대
- 드릴쉽 13대 : 활성화 10대 / 비활성화 3대
- 반잠수식 5대 : 활성화 3대 / 비활성화 2대
잭업 총 35대
- HD Harsh Environment 12대 : 활성화 10대 / 비활성화 2대
- HD & SD Modern 21대 : 활성화 13대(HD 8대, SD 5대) / 비활성화 8대(HD 3대, SD 5대)
- SD Legacy 2대 (모두 활성화)
기타(managed rig)와 ARO 장비는 비중이 미미하여 생략합니다.
4. 결론 : 드릴쉽에 주목
10.31. 어닝콜 내용까지 담고 싶었는데 아직 스크립트가 안나와서 생략하겠습니다. 어닝콜 상의 스탠스는 3Q24 실적 발표자료에 나온 CEO 안톤 디보비츠(Anton Dibowitz)의 다음 멘트와 유사할 것이라고 예상됩니다.
"While we have seen some customer demand deferred, the outlook for 2026 and beyond remains robust."
"일부 고객 수요가 이연되는 것을 확인했지만, '26년 이후 전망은 여전히 견고합니다."
대략 여름부터 수요 이연 분위기가 나타나기 시작했는데, 그에 맞춰 해양시추업체 주가 조정이 진행되고 있습니다. 그러나 수주잔고를 보면 '25년도 괜찮고 운임도 좋은데 주가는 하락한다는 게 좀 이상해보입니다. 아마도 시장은 신규수주가 계속 이어지고 운임도 계속 오르는 그림을 원하는가 봅니다. 수주 소식과는 별개로 실적은 잘 나오고 있고, 주가 조정에 따라 밸류에이션 매력도는 올라가고 있습니다. '25~26년 실적은 계속 좋을 것입니다. 잭업보다는 플로터, 그 중에서도 드릴쉽 시황이 더 좋습니다.
24-10-31 기준 동사의 시총은 36.8억불, 3Q24 기준 수주잔고는 41억불입니다. '24년 연간 예상치는 매출액은 24억불, 영업이익은 3.3억불(OPM 13.8%), 희석 EPS 4.26불로 '24년 fwd POR 7.3배, PER 11.9배로 보고 있습니다. '25~26년까지 실적 전망이 양호한데 이 정도 밸류에이션이면 국내 주식이라도 비싸지 않은 것 같군요.
* 참고자료
- 동사 3Q24 Earnings Press Release, Investor Presentation, Fleet Status Report
* Disclaimer
- 저는 이 글과 관련한 종목을 언제든지 관련 매매할 수 있습니다. 이 글은 투자를 추천하는 글이 아니며, 보유 종목이 속한 산업의 방향성을 검토하기 위해 작성한 글입니다. 정보 공유 차원에서 공개하지만 그 목적은 어디까지나 단순 정보 제공일 뿐입니다. 누군가 이를 근거로 투자를 했을 경우 발생할 수 있는 모든 일들에 대해 저는 법적 책임을 지지 않습니다. 또한, 이 글의 내용은 부정확한 내용과 오류를 포함하고 있을 수 있다는 점에 유의하여 주시기 바랍니다. 투자는 본인의 독립적인 리서치, 판단, 의사결정 등에 따라 이루어져야 하며, 투자의 책임은 전적으로 투자자 본인에게 귀속된다는 점을 기억해주시기 바랍니다.
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